（CF40）2020年第一季度宏观政策报告《大萧条与罗斯福新政》

透视疫情冲击：一季度企业与居民资产负债表为何背离？

我国一季度GDP增速为-6.8%，新冠疫情对于经济社会造成的冲击史无前例。

在4月25日的CF40季度宏观政策报告论证会“纾困、振兴与改革”上，CF40高级研究员张斌发布2020年第一季度宏观政策报告并分析指出，GDP降幅或许未能反映全部的产出损失，实际产出损失或超过3万亿，预计二季度GDP同比增速大约为1.5%-2%。

未来政策方向如何把握？张斌指出，分析疫情对于居民和企业的资产负债表带来了哪些影响，可为接下来的研究提供指向。

报告指出，一季度我国住户部门资产负债表整体增强，但这主要是因为疫情影响下的一般消费支出和购房支出大幅下降，远超过疫情对收入带来的负面影响。农民工群体工作收入最缺乏保障，是收入损失的主要承担者。

另一方面，一季度企业部门资产负债表显著恶化：小微企业的现金流面临两头挤的艰难困境；而大型工业企业往往面临更少的融资约束，因此更有可能通过增加外部融资的方式来承担。但这时候企业大幅增加融资，所获得资金也只是弥补现金流缺口或者用于现金流储备，并不会用于新增开支。修复企业资产负债表至少要用3-4个季度。

由此来看，疫情冲击给接下来的经济运行带来了三个窟窿：一是失业带来的收入上的窟窿，农民工群体收入损失最突出；二是企业资产负债表上的窟窿；三是就业上的窟窿，尤其要面对即将到来的700~800万的新增大学生毕业就业压力。

接下来需要有针对性地采取对策解决上述问题。首先，纾困政策需要兼顾公平和效率。其次，经济恢复政策要以改善企业利润、帮助企业恢复资产负债表和增加新的就业机会为主要目标。

具体而言：一是降息；二是减免税费；三是政府建设项目尽快开工；四是放宽服务业行业准入标准，部分新设立企业享受1-2年的税收和房屋租金政策优惠；五是提高公共管理服务的就业岗位。

“大萧条”启示录

新冠疫情肆虐之中，中国与全球经济遭受挑战，失业率急剧攀升。当前时刻，需要为低收入群体纾困，需要避免经济陷入严重衰退，也需要抓住时机推动改革。

在4月25日的CF40季度宏观政策报告论证会“纾困、振兴与改革”上，CF40高级研究员张斌发布2020年第一季度宏观政策报告并指出，大萧条和罗斯福新政给当前的经济局面留下来众多宝贵的经验和教训。

罗斯福各类新政措施可总结为3R：Relief（纾困）——立即采取行动遏制经济状况恶化，Recovery（复兴）——以临时性政策措施刺激消费需求，将经济恢复至正常水平，以及Reform（改革）——制定长期方案，避免再次发生经济萧条。

分析大萧条原因和罗斯福新政，可得以下启示：

❶ 保持信贷增长和防止通货紧缩是避免过度萧条的特效药。信贷紧缩会放大需求下行和供给收缩之间的恶性循环，致使经济下行越陷越深；保持合理信贷增长的边界在于通货膨胀率，货币当局最优先考虑的目标是温和的通货膨胀率。

❷ 打破财政平衡教条。止住需求下行除了信贷的支持，也需要通过扩大财政支出提高需求。

❸ 避免国际贸易争端。困难的经济局面会激发国内民族主义情绪抬头，贸易保护政策呼声也会更高。然而贸易保护政策不仅不利于出口，还会加速国际债权债务关系的恶化，破坏整体国际合作应对困难局面的氛围。

❹ 纾困要有针对性，避免带来新的市场扭曲。政府工程以及提供的就业机会可能存在扭曲劳动力市场以及资源浪费的缺点，宜以短期限、临时性的就业计划为主。

❺ 政策是一连串试错，重在纠错。

❻ 关注对特权的制衡。制衡性的理念能够对缓解社会冲突和促进经济结构平衡发挥积极作用。

本文节选自中国金融四十人论坛（CF40）2020年第一季度宏观政策报告《大萧条与罗斯福新政》，报告执笔人为CF40高级研究员张斌，CF40项目研究员朱鹤，CF40青年研究员张佳佳、钟益。

天津大学马寅初经济学院2022年预聘教