2015年1月10日中国首席经济学家论坛在上海陆家嘴中国金融信息中心隆重举办，本次论坛主题为【2015，路在何方】。中国首席经济学家论坛副理事就论坛话题#改革红利与中国增长新动力#做了深度演讲，参加本话题演讲的还有李迅雷、朱海斌、林采宜、潘向东、刘煜辉、鲁政委、汪涛、沈明高。
李迅雷 海通证券首席经济学家
今天我讲讲宏观和资本市场。因为中国宏观经济有可能在2015年见底，有可能还会下行，所以看好、看不好的争议很大。
宏观和资本市场有相关性，但是又没有必然的因果关系。股市是中国经济的晴雨表，也是世界经济、美国经济和欧洲经济的晴雨表，这是没有疑问的。但是影响资本市场的因素很多，为什么经济不好，股市反而是好的。
事实上，这几年以来，我国经济已经连续7年下行，但是我们的市场从2012年开始，已经开始出现了一个向上的趋势，这种趋势愈演愈烈。
从2012年的9月份开始是创业板的上行，表明了中国经济新的经济增长点出现，比如IT、医药生物、军工、节能环保等等。我们在宏观上也找到了一些，从2012、2013年这两年新增就业的整个增速来看，都分布在这些行业，没有分布在传统行业。
从2014年下半年以来，实际上股市已经开始向好了。尤其是降息之后，出现了一些传统行业的产业大幅度上涨，尤其是金融板块，保险、银行、证券出现了非常大幅度的涨幅。这个又怎么解释呢？如果说通过宏观来解释的话，肯定是解释不通的，所以这也是为什么不能预判市场的原因。
所以宏观经济对市场的指导或者是预见性的作用是有限的。
但是我还是要从宏观来讲，这个宏观就是市场配置，就是当经济下行的时候，以前经济上涨过程当中的一些资产加快上涨的动力可能就会慢慢消失，或者说减弱。
比如2011、2012年之前，经济处于快速增长当中，而我们经济对应的大宗商品，如石油、煤炭、黄金、有色金属、钢铁、铁矿石的价格都处在一个快速增长当中，房价也出现了迅猛的上涨。很多企业家的投资也投在这些领域，包括买矿、买油田、买油井、投资黄金和房地产，这些确实是和中国经济的高增长相伴随的，跟我们的实物投资也是相伴相随的。
但是这个进程是什么时候开始结束的呢？基本上在2011年结束，2012年经济也是出现了一个明显的快速下行。作为资产的配置来讲，你再配置在这些传统行业和传统产业，恐怕都不是一个明智的选择。
2012年开始，我们的银行理财产品出现了一个非常迅猛的增长。信托产品，包括P2P等等，都出现了大幅度的增长。说明主流的资金已经开始从实体经济流向虚拟经济了。所以到2012年之后，虽然A股主板市场没有大涨，但是创业板已经出现了两轮牛市。
2015年，银行理财产品还是有一个飞快的发展。储蓄增速还会进一步下降，甚至是负增长。整个经济在脱实向虚，这种流向有风险，也是不正常的，也不利于解决融资难融资贵的问题。
那么怎么办呢？
我觉得应该趁着投资者对股权和债权产品有非常大的偏好的时候，加速这方面的产品开发力度，放松金融和资本管制，让更多的实体在我们的资本市场上进行融资，这样的话，可以降低我们的社会债务比例，降低我们的杠杆率。
所以这个应对就是投资者的偏好，或者说我们投资者的资产配置在过去10年或者是20年当中，过多的配置在实物资产领域，我们现在的房地产的配置在居民整个资产配置占比当中近69%，但是我们的权益类产品在居民资产配置当中只有2%-3%。而美国居民资产配置，在房地产大概是30%左右，在权益类资产配置上占到20%我左右。所以我们的配置是有很大问题的。当你的资产，你的货币，你的资本走向虚拟经济的时候，这也是一个正常现象，这表明你的实体经济没有机会了，你整个的杠杆水平过高。所以这个趋势在今年还会进一步的延续。
作为我们的政策建议来讲，我觉得是应该大力推进注册制，放松管制，让更多的企业通过资本市场进行融资。这样化解了虚拟经济一个比较虚的状态，也可以抑制这个市场的过度的投机的行为，也使得整个市场的杠杆水平可以有所降低，利用资本市场助推中国经济，扩大我们直接融资的比重。这些对我们中国经济的下一步健康发展是有利的。
当然政策建议有很多，包括改革，发展新兴产业等等，这些也是需要的。但是因为时间的关系我只提一条建议，就是利用资本市场来支持经济的健康发展，我的发言就到这里，谢谢大家。
朱海斌 摩根大通首席中国经济学家
2015年的中国经济，我们强调有四个主题要进一步关注。
一个是从经济增长来看，从2014年接近7.5%，到2015年还会有进一步下滑，下滑幅度存在不确定性。从短期来看，经济下行最大的压力来自于传统固定资产投资的持续下滑，2015年这一块还是会比较平稳。尤其是固定资产投资当中，一块是制造业投资，一块是房地产投资，这两块的投资增速仍然会进一步的下滑。楼市虽然说调整会持续，但是节奏会放缓。我们要关注一个时间点，不在楼市而在商业地产。商业地产在2014年表现还是平稳的，在上半年商业地产投资有非常大的下滑幅度，但是下半年快速反弹，全年增长20%以上。这个速度是不是可以持续，这当中存在很大的不确定性。如果说楼市不出现好转的话，可能房地产投资增速会比原先更低一些。
另一方面，支持2015年中国经济增长的，从国内来看，还是服务业和消费领域相对比较平稳的经济增速。从国际环境来看2015年对中国整体的环境是比较有利的。尤其是最近油价暴跌。从贸易角度来说，中国2014年下半年贸易顺差非常明显的增长，这个势头可能在2015年因为油价暴跌依然可以保持。所以进出口在2013年是负贡献，到2014年是正贡献接近2个点，2015年这个贡献仍然会是正的。这会支持中国经济在2015年不至于大幅度下跌的一个利好因素。
第二个主题是怎么样来看2015年的经济工作思路。12月份中央经济工作会议已经召开，具体的指标在2015年3月份才会公布。在2015年工作思路上一定会强调防范底部风险，一块是经济增长的底部风险，经济增速进一步下滑到接近硬着陆的风险。另外一个底部风险就是金融体系的风险。刚刚李迅雷先生也提到，从今年来看，中国经济企业部门包括政府部门的债务增长非常快。2014年我们看到一些可喜的政策努力，包括地方政府债务的预算体系改革，包括对影子银行的一些新的监管措施，但是从2015年来看，如何防范金融体系出现一个地区性甚至是系统性的风险仍然是摆在其他部门的非常主要的任务。
第三个主题就是在2015年对于财政政策、货币政策上的影响。我个人认为，虽然在金融工作会议当中提到2015年积极的财政政策要更加有力，货币政策要松紧相宜，但是从目前来看2015年会更加注重货币政策。从目前的经济政策来看，我们短期的经济下行的风险仍然比较大，而且最近的通胀CPI、PPI都是下行的，特别是PPI是2012年以来最低的数字。在这样的情况下，我们对中性的货币政策的调整，从周期来看，降息和降准是比较正常的选择。在财政政策上我个人比较关注的是2015年的赤字规模会放到多大。2015年，地方政府债务在接下来的情况会怎么样。财政政策我个人理解在2015年会更加中性，和2014年差不多。
第四个主题是全球经济对中国经济的影响。刚刚提到油价对中国来说整体是一个正面的影响，但是另一方面，从全球来看，发达经济体之间在货币政策上的分化，美联储大概会在2015年中期进入升息通道，同时欧盟央行会进一步加强量宽的政策。这样来看，很多资金会从新兴市场回流到美国，从货币市场来看，美元最近非常强势，对中国比较大的影响是人民币汇率应该往哪里去，这是一个非常大的问题。我最近写了一篇文章，2015年中国应该进一步推进汇率体系改革，我们在2015年汇率改革目标应该是以市场供求为基础、一篮子货币为基准的汇率浮动体系。2015年希望看到我们的汇率从以前更多地盯住美元，向一篮子货币为基准来进行浮动汇率体系，2015年可能会相对美元小幅贬值，但是对其他的货币还是会升值。由于时间关系，我就讲到这里，谢谢大家。
林采宜 国泰君安首席经济学家
我今天讲的是中国经济进入2.0，我们的核心保障是什么。我的答案是教育体制和知识产权保护。
从长周期来看，驱动经济增长是三个要素：劳动力，资本和技术。过去三十年中国是低工资高储蓄，整个中国经济的高速增长是投资驱动的，资本需求，资本回报率很高，劳动力很便宜。但是经过2010年中国的劳动力人口拐点之后，中国经济目前是什么状态？
中国经济1.0是资本驱动，2.0则应该由技术驱动的。中国经济2.0未来应该是高素质的劳动力加上我们的技术创新。我们一直在说，中国是制造大国，我一直不同意这个观点，我认为日本和德国才是，而中国只是廉价劳动力和低技术含量的远远不断的为西方发达国家进行输出。制造大国在全球体系当中具有非常强大的贸易地位。目前我们所面临的情况是什么，联合国教科文组织做国务院这样的调查。就是小学毕业的一个产业工人，他的生产率是0.43的话，大学毕业的是3.3。所以大学毕业的人，在对劳动生产率的贡献度他不是线性的相关关系。
如果在未来开放经济当中，中国要真正的获得制造大国的地位，首先是我们在贸易当中，产业竞争力的提高。而产业竞争力的提高靠的是技术，但是小学毕业的工人怎么搞高技术，也创造不了高技术。所以中国经济2.0最关键和最核心的问题就是人口的素质。
我们下一轮的崛起靠的是人力资源优势，不是劳动力成本的优势。在这样的情况下，我们无论是产业的升级还是国际竞争力的提高都是劳动力。
和劳动力相匹配的还有什么？是制度，为什么中国出不了乔布斯，出不了苹果。其实最核心的就是我们的知识产权保护制度。所以我觉得中国未来20年，投融资体制的改革，很重要，但是没有知识产权制度重要。因为投融资体制改革原来是靠信贷推动是债权，而现在是股权，但是说来说去都是资本推动，而技术推动一定是人力资本的推动。未来如果没有知识产权的保护，我们最终面对的将是人才的流失。包括这个社会缺乏一个高新技术推动的新的增长价值。
所以我记得有一个学者说过一句话，他说一个公平有效的社会，最重要的是产权要私有，权利要公有。中国在目前的阶段，产权私有往往想到的是我的地，我的房和我拥有的那些物质的东西。其实我认为产权私有当中，在现在这个社会最重要的产权私有应该包括知识产权的私有。
所以我觉得中国经济真正的2.0可以是以劳动效率和技术创新所推动的这样一个增长发展机制的话，首先最重要的改革就是我们的知识产权制度应该迅速的建立起来，这是我们的立国之本，他比国企改革重要，比投融资体制改革重要，他是我们长久发展的核心的制度保障。所以今天我和大家讲的是比较长远的问题，但是我认为这是非常关键的问题，谢谢大家。
潘向东 银河河证券首席经济学家
刚刚有几位经济学家都对2015年的经济形势做了探讨。我今天给大家讲一个更加关注的问题，就是2015年经改带来的影响。
为什么这么说呢？因为我们知道现在特别是资本市场，每一到周末的时候都在传降息降准，周五的时候，资本市场的表现也总是很奇异。为什么会出现这样的现象呢？就是大家对货币政策的期望。现在的货币供应量总有一个度量，这个度量一般来说有一个差异的。我们认为这个度量从2012-2014年是相对稳定的，也就是说不存在一个偏紧或者是偏松，他基本上是适应经济发展结果的。
与此同时出现的情景是什么？我们的投资增速在不断的下行，这之间的剪刀差在不断扩大，而且货币市场利率波动幅度比较大。为什么会出现这样的情况？正常情况下，我们的货币投出实体经济，市场利率应该得到反应，这当中有一个主要的原因，就是我们现在的资金批发价格跟零售价格已经脱节，也就是我们的金融体系已经出了问题。
我们可以看到这一次降息，实际情况是温州民间利率价格没有任何的下降动力，还是维持高企。而一降息之后，货币市场利率还上行了。产生这样的脱节的一个原因，就是流通环节出了问题。我们把批发价格降下来了，但是零售环节并没有降价。所以我们看到实体经济还是不行，经济还是下行，举步维艰。
要解决这个问题必须要利率市场化，但是这个利率市场化不是管制利率的放开，而是利率价格形成机制市场化。这包括两个方面，一个是对金融机构管制的放开，以至于牌照的放开，这样让更多的中小银行为中小微企业服务，必须要加快这个市场。如果说放开的话，刚性兑付也应该放开，允许金融机构破产，也允许什么时候开业就开业。第二个才是存款管制利率的放开。
这样的一个市场化形成，会对我们整个经济产生什么样的影响呢？其实我们可以看到在2013年的时候，出现了钱荒，这个钱荒产生的原因就是表外资产快速增加，大量的存款搬家。这个偏门产生的情况下，我们2014年进行了矫正，但是矫正过程当中并没有开正门，所以我们看到2014年资金是非常充裕的，也就是说我们的2014年利率市场化暂缓了，但是2015年正门会开，一开的话就会对金融市场产生影响。
从这个角度来说，大家不要对资本市场产生过高的期望。因为一旦中小银行可以自己开业，这个门槛打破的话，第一反应是什么？就是对资金价格产生冲击，因为中小银行首先是要占市场份额，你把存款利率放开，因为贷款利率已经放开了，他一定会冲击市场利率。这样对我们的利率价格，资金价格，会产生一个比较大的冲击。这个冲击之后，大家都会想到资产配置的问题。
因此从2014年下半年，大家看到的资本市场的上涨，我个人认为是很没有牛市的基础，牛市的基础形成是利率市场化概念真正形成之后再探讨资产配置的问题。
在利率市场化改革过程中会对整个资金市场价格产生冲击，这就是我要讲的，谢谢大家。
刘煜辉 广发证券首席经济学家
我的切入点还是从资本市场来谈，大家知道7月份市场起来了，到11月份之后，速度开始加快，整个市场反映的应该是国泰君安所讲的心花怒放的过程。树上的花还是花骨朵，还没有开，但是投资者心目中的花已经绽放了。
2013年创业板、中小板就已经出现了牛市状态，到7月份出现了演变，而市场的演变往往的特色就是从一个极端跳到另外一个极端，这也是很正常的。去年上半年之前，大家都认为中国经济会硬着陆，我们当时都是在讲如何消除硬着陆的预期。但是定位经济新常态之后，大家发现我们已经准备了一套货币、金融、财政的机制来从容的应对这个风险。
这种转化在发生，其中最重要的就是货币的量化宽松，我们也不避讳。确实中央银行做了大量的创新，这个创新当中全面反映的是量化宽松的效果。正是因为有这样一个托底，使得我们的股票估值，尤其是蓝筹股的估值出现一个恢复。到最后进入了自我强化的过程，现在变成了大家对状态极度乐观。也就是说国家会对这么大的调整全兜底。因此现在我们卖方的报告都说现在银行状态要给到1.3、1.5倍才合理，而上半年只有0.7倍，这也反映了预期也是从一个极端到另外一个极端。
这个市场的演变是合理的，市场调整的时候，往往是要突破理性的点，然后回调之后，才可以找到最终理性的位置。
我觉得这个过程和几个成熟经济体应对债务周期的调整过程表现如出一辙，比如欧洲、日本和美国。
我们看到日本2012年11月份，安倍出台了第一轮的QE之后，日本股市开始迅速上升。在半年之间日经指数快速上升74%。这个过程和我们7月份以来的市场的上升状态是非常像的。然后上升之后，日本股市开始进入到一个高位振荡，从2013年的5月份一直到去年的10月份，日本股市都没有突破5月份的高点，一直高位振荡，一直到去年10月份，安倍又推出新一轮的量宽，股市才把2013年5月份的高点突破。
欧洲的情况也是类似的，2012年6月份德拉奇上台之后，欧洲股票也出现了修复，欧洲股票的修复比日本更缓一些，花了1年零3个月，2013年到2014年也是一个增长。这当中非常好的是美国股市，美国股市出现了长达5年的长牛。他是估值和企业盈利双驱动。说明第一轮量宽货币的效果如果说没有结构性的改革，没有把改革的动力转化为经济红利的话，这个过程就很难以形成一个双向驱动的长期模式。
从中国股市未来的走向来看，我的评价，从改革的期待，我们不能说会强过美国，但是对新一代领导人的期待来说，我们会比欧洲要好。也就是说中国的货币量化宽松的效果，有可能会转化为宏观或者是微观层面的一系列的积极的财务效果。
我曾经讲过，从现实来看，中国经济微观层面就有可能收获三个红利，一个是油价的红利。这是很现实的，中国一年原油进口是1.3万亿人民币。现在油价掉了一半，凭空节省6000亿，那就是一个分配的过程。要么是企业利润上升，要么是消费者的获利上升。
第二是金融红利。我们看到中央银行讲到要实施松紧适度的货币政策，松紧适度是说要有弹性。可以说2014年整个货币政策的执行没有达到目标，市场利率虽然出现下行，但是我们的实体经济利率依然高企，我们的实际利率上升很快，对投资者的压制是处于加速的态势，没有达到目的。当然没有达到目的我们也不能怪中央银行的执行，背后有深刻的体制和机制的问题。这一点我相信在2015年我们会多少解决这些问题，也就是说真正的采取措施去防止刚兑带来的道德风险的问题。从2015年的效果来看，中国会有金融的红利，融资成本会真正的下降。我们企业部门负债率在全球都是很高的，一旦金融这一块可以下来的话，那么这个对企业一定是很大的利好。
第三个是财政的红利。今年的财政准确的定位应该是叫宽赤字财政，也就是说赤字有可能放宽，比如说去年2.1%，今年有可能会到2.9%，就是放到极限，大概可以形成2万亿的缺口。这个是什么原因造成的呢？并不是因为我们投资基建，因为投资基建2014年我们已经准备了一套政策，比如政策性金融，比如政府产业投资基金等等。发改委出来一个7万亿的投资的目录，那都是习总对未来中国5-10年的新的产业投资结构。这一套结构我们已经有了安排，2万亿的赤字主要来源于什么呢？更多是收入的减少，也就是说未来我们会有更多的税收红利出来。我们说红利最终要落地，要真正的形成宏观和微观层面的财务的积极效果，一定要改革资源的效率、分配的机制。这个将来是什么呢？就是刚兑，刚兑是政府对低效率部门的保护，是劣币驱逐良币的过程。因为这样最终无法形成宏观效率的突破和生产力的上升。因此我讲中国确实到了那个点，必须要进行突破。去年我们已经准备了很多2014年货币金融财政，其中有一个很大的地方是2015年如何突破刚兑，怎么样突破道德风险的问题。
时间的关系我就讲到这里，谢谢大家。
鲁政委 兴业银行首席经济学家
我的汇报主题是，该到汇率改革发挥主导作用的时候了。
前面几位嘉宾都讲到了脱实向虚，那么什么是实体呢？我到现在没有把这个事理解清楚，为什么要脱实向虚，难道钱不是为了挣钱吗？哪个地方挣钱多，钱就去哪里，这不正是市场配置资源的一种机制吗？
按照我的理解，所谓的实，现在讲的融资难，这样一些主体，绝大部分都是集中在第二产业。而这些企业是因为过去银行给的大量的授信给害死的。你见过皖江物流的公告，皖江物流说过去你们追着给我贷款，我是大型国资企业，融资成本最低，而现在我不行了，就是因为你们银行授信给我太多了把我搞死了。你说是融资难融资贵把这些企业搞死的吗？大型国有企业融资并不难，并不贵，一样也死了。
而现在讲脱实向虚，为什么要脱实向虚，是什么样的政策导致了实体经济不挣钱？如果说不挣钱，我还给你钱，你还能去杠杆吗？从经济学上来说，债务融资是最便宜的，只有我觉得我无法挣钱的时候，我才会给你发股票，反正我也不会给你回报的。如果用这样的思维来发展资本市场，中国的资本市场依然还是一个赌场，一个骗投资、骗人钱的地方。资本市场这么多年来，这个观点也没有转变。
那么什么导致了第二产业企业不挣钱，服务业企业还可以？在经济学当中非常重要的一个原因，就是因为第二产业的融资比较高，这种产业会直接受到到汇率的冲击。而服务业是没有这个问题的。在微观层面的融资贵的抱怨面前，我们是不是可以找到连接两者之间的关系，真正的做一点事情。
如果说真正的做一点事情就是完善货币体制改革，避免美元继续升值，而导致人民币被继续高估，2014年我们认为人民币已经开始贬值了，但是2014年美国的汇率指数升值了11%，刨除卢布，而亚洲新兴经济体对美元贬值了10%，而人民币只贬值了百分之零点几，在这样的情况下，我们还会控制在5%左右，所以还是名降实升。
沿海城市过去都是对外依存度高、产业聚集的地区。随着这个逻辑，如果说你去看上市公司的资产负债表，可贸易程度越高负债率越高，可贸易程度越低负债率就低。我们从人民币的汇率，包括金砖四国，泰国、马来西亚、捷克、波兰、台湾地区这些经济体的有效汇率算一下，你会发现每当这些经济体的有效汇率平均值比人民币高的时候，就意味着人民币汇率是有竞争力的，我们的经济很好，反之则很差。所以我就在想，既然这么多数据支持这个规律，为什么我们的汇率不能动？如果说继续拿这个数字深入分析，你会发现中国的财政赤字和这个也有非常一致关系。凡是人民币汇率高都是决算赤字比较高，反之则比较低。中国的信贷信用扩张也是一致的。所以中国的这一切，从宏观到微观的表现基本上都可以拿人民币有效汇率的高估来表现。说我们现在要适应新常态，非常重要的一个原因就是没有理解有效汇率对经济的决定性作用。我念一段弗兰克的话，他说那些年大萧条早期放弃了金本位的国家，从大萧条当中复苏的更快。事实证明，这个稳健的货币政策是破解大萧条和一般的汇率体系的钥匙。我们不用这样的钥匙，所以我们无法破解。另外我再说一段话，过去数十年间，发达国家的政府普遍将国内需求作为经济增长的主要驱动力，但是全球化的道路驱动这些政府把目光放到一个国家的国际竞争力当中，而汇率就也是国际竞争力的有效标志之一。
我不知道这个话大家是不是听明白了，也就是说刺激内需的政策早已经是寡头时代的过时的东西了。而在全球化时代，竞争力是和货币政策紧密相连的。正是因为这样，如果说我们把2015年理解为改革落实的关键年，我希望把汇率改革作为我们的重中之重，具体来说应该怎么做，就是两点，第一点继续扩大市场中间价的波动幅度，比这个更重要的是要扩大中间价的日间波动幅度，谢谢大家。
汪涛 瑞银证券中国首席经济学家
今天的第一个题目是改革红利和增长新动力，我想讲一下改革的事情。
改革从题目来看，顾名思义，应该是通过加快改革来发现或者说重启增长新动力。也就是说旧的动力，过去的增长模式已经难以为继了。从三中全会之后，全面改革的这些纲领颁布，应该说是全面推进，头绪还是很多的。我们的判断，今年应该是一个改革加快推进的一年。主要的，我觉得有一个很重要的点，就是我认为历来改革很少是因为领导人高瞻远瞩主动去改的，当然我们领导人确实高瞻远瞩，大部分的国家都是因为国内有压力，不得不去改革的。
现在我们的经济下行，杠杆率高企，今年的改革会围绕三个主线，因为几百条的改革不可能一起以同样的速度推进，而且改革对增长等很多方面都有不同的正面和负面的影响。不是说所有改革都是正面的，如果说所有的改革都是正面那就不会有阻力了。所以三条改革第一个是围绕促进增长。因为目前在房地产下行的情况下，各位都提到了第二产业，就是实体经济缺乏活力，实体经济产能过剩，各个方面的矛盾还是非常的突出，所以今年改革一个重要的目标和红利之一就是促增长方面的改革。
第二个方面是化解风险，从经济工作会议对新常态的解释之后，就可以看出来，实际上政府已经认识到了目前经济面临很大的宏观的风险，就是之前的经济不平衡发展的风险。之前的4万亿刺激政策带来的风险需要化解，所以第二个主线就是今年的改革，可能要着重的放在怎么样去化解这个风险。
第三就是把短期和长期结合起来的，就是促进经济转型，就是所有的能够帮助我们经济转型的改革。
从这三个主线来判断，我们觉得今年改革可能会在这样几个方面加速。从促进经济增长的角度出发，我觉得会有这样一些改革。第一个是简政放权。简政放权提了很多，但是从去年开始是着力发力的地方。实际上简政放权就是促进民营企业、外资企业等等各个方面可以自主投资，更多的不用政府的审批，减少审批环节，减少税费，可以促进他们的增长。这当中也包括了放宽准入，比如说自贸区的发展，负面清单，服务业等等。这样可以以更宽松的环境支持企业的发展，也包括小微企业减税等等，也包括打破垄断，包括金融业、银行业可以支持中小微银行的发展，这些都是属于支持、促进经济增长的改革。发展新的融资方式也是促进增长的改革，包括债券市场的发展和小微银行的发展。
第二，改革要立足于化解经济风险，核心风险。这当中最重要的改革就是地方财政改革和地方债务改革。过去一段时间，我们一关注到中国的经济当中的风险，尤其是表现在股市上很重要的是银行没有人买，但是都不看好银行，觉得银行的风险是集中度比较高的。最近为什么银行卖的这么好，这就回到宏观来解释市场。我们在9月份新的预算法出来之后，我们就写了一个报告，就是为什么地方财政改革，新预算法对银行是一个利好。因为他降低了风险。我们讲到银行的坏账，很多人对地方政府的债务出现违约有大量的担心。如果说地方政府的债务问题可以有效化解的话，银行坏账大幅度增加的可能性将降低了。为什么地方政府的债务违约问题可以降低呢？因为允许地方政府发债，他可以继续为基建投资。而且可以用这个债务来置换现有的债务，也就是说用他的债券来置换现有的债务的存量。这个存量的债务以什么形式存在呢？基本上都是银行贷款或者是影子银行的贷款。第一久期短，只有两三年，影子银行融资就更短了。另外融资成本很高，但是债务的话成本比较低，比如说上海政府的债可能是5-10年的，他的成本是比较低的。但是也有问题，第一个是存量的贷款很大，那么怎么发这么大的债券。第二，怎么发出来，谁会来买。现在解决这个问题的办法是你可以去置换，也就是说银行是政府债务的债权持有人，这样一种方式，可以大大地降低地方政府金融或者说财务的风险。第二个质疑是说这个没有解决实际的问题，你只不过把这个问题向后延期了。我同意这个没有解决实际问题，实际上要解决地方政府债务的问题，一个是要他削减开支要有预算约束，不应该花那么多搞那么多的建设。这个问题需要配套改革来解决，但是如果说把大家都很担心的债务危机爆发的时间延期的话就是一个很大的利好。
大家看看无论是在哪一个国家，包括欧元区的债务危机爆发的时候，他的解决方式是什么？就是债务重组，久期加长，利率降低，以时间换空间，这个问题无论是企业层面还是国家层面，还是超主权的层面都是这样的。 其他的在利率市场化推进过程当中，近期的建立存款保险的机制和金融机构的退出机制，这也是一个保险机制。
另外还有银行体系我们要加大资本的融资。刚刚讲到了股权融资其实是一个很贵的融资，但是股权融资也是必要的，从银行的存量来说，之所以在过去几年坏账率保持比较低，而市场也不相信他的坏账率那么低，所以即使他很便宜大家也不愿意买他。有一个很重要的原因是如果加快消化他的坏账的话，必须要考虑到资本金，只有资本金上来了，他才可以平衡资产负债表。尤其是情况还没有恶化到那种程度的时候，要未雨绸缪赶紧融资。这也是发展资本市场，银行加大投资的一个方面。另一方面就是社会保障体系，这也是化解风险，但是他化解的是社会的风险。
第三，加快经济转型。怎么样使得经济转型从第二产业转向服务业、销售业，包括打破壁垒，包括医疗、保险、交通、公用事业等等方面的放开，包括扩大社会保障的范围，户籍制度改革，包括价格的改革。这是一个激励机制的问题，就是什么行业赚钱，这个企业才可能会去投资。现在如果说我们要加快服务业和社会公共事业，包括铁路、供水这些行业的投入，要引进民企，民营机构能赚钱他才会进入。所以价格的改革也要使得这些方面的服务有利可图。
所以我总结一下，今年的改革，推进、加快我们是围绕三条路线。一个是帮助加快改革，一个是帮助化解风险，一个是帮助经济的转型。说到汇率的问题，我觉得我们的汇率确实到了改革的时候了，我们的汇率依然维持金融危机之前几年前的水平，面对美国的压力，我们不断的调整，在那个时候我们要升值，但是现在这个升值已经过了，在全球货币都在自己贬值的时候，我们不应该用自己的手束缚住自己，用所有的手段但是就不用汇率手段，而且用汇率手段打击了自己的第二产业。在自己的竞争力得到削弱的情况下，用放宽资本项目，引进一些短期资本流动的方式来控制或者是面对这个流动性。将来对实体经济的打击，一旦你打击下去，实体经济是很难起来的。所以我这里也是想回应一下，我非常同意刚刚说的汇率方面。我们每天2%的交易区间实际上完全够了，但是最主要的是要从根本上改变人民币不是只升不贬的货币，在美元强势的情况下，我们不应该跟着美元继续走强。
沈明高 花旗银行首席经济学家
刚刚已经有8位经济学家发言了，我简单介绍一下我对我们这一讨论主题的看法。我首先我讲一下我对新的增长动力的认识，新的增长动力，我觉得和过去旧的增长动力是不一样的，我们不能指望这像过去那样，可以找到新的增长动力把整个经济带动起来，未来的经济增长动力必须是多元化的。多元化的增长动力，他也有另外一个问题，就是这个多元化的增长动力，可能是有不确定性，或者说有波动的，包括刚刚几位谈到的汇率问题。现在我们的汇率形成机制是比较僵硬的，但是你开放这个形成机制的话，现在可能是贬值的，但是将来可能还会升值，新的增长动力并不是单一的。而且他的增长动力也并不总是对经济增长形成支持的，也可能在某一个阶段是支持的，在某一个阶段反而是有副作用的。我们在进入新常态、新的增长动力之下，从政府和市场角度来说，经济的波动幅度一定要容忍他加大，才可能找到新的经济增长动力。我们找到一个动力说，今天增长只能加快不能放慢，这样一个动力是没有的。
第二个看法是改革红利，改革红利也是意味着一些新的方式，新的经济增长的支持。我们的看法是，经济放慢本身也是有红利的。我们叫做低增长的红利。刚刚已经提到了油价的红利，我们中国经济未来可能会享受两大红利，一个就是低增长的红利，第二个才是改革的红利。你容忍经济放缓，本身其实就是一种红利。不能说国际油价下跌是中国造成的，也有产能过剩的问题，过去几年石油项目的投资力度非常大，再加上美国的页岩气导致的油价下降。当然中国的经济放缓也是全球油价和大宗商品价格下跌的重要原因。如果说08年没有大幅度刺激，适当的容忍经济增长的放缓，我们的低增长的红利很快就可以显现出来。比如说以油价来看，我们花旗银行的看法是说，今年平均油价会跌到63美金一桶，去年平均油价是100美金。如果说我们的预测对，还可能有上升空间。油价可能会下跌37%。37%是什么意思呢？我们节省石油进口这一块的支出，达到我们财政收入4%左右，相当于2013年的个GDP的0.5%。现在各个机构都在做预测说油价下跌带来的影响，对中国而言，他可以提升GDP0.4-0.9个百分点。我们也说过另外一个点，就是油价下跌对中国经济产生正面的影响需要两个季度。也就是说油价暴跌是去年的最后一个季度，今年二季度开始，中国经济从企业盈利角度来看，可以看到有点享受到了低增长的红利了。花旗银行认为，今年油价2季度最低，也就是说今年下半年，中国经济获得油价下跌，低增长的好处会更加明显。所以从这个角度来说，低增长红利，我们要欢迎他，我们不要人为的把经济增长的速度拉到一个不可持续的地步。这是我想说的第二个看法。
第三个看法是改革的红利。改革的红利，到底是什么？我个人是觉得，中国不需要高大上的改革红利，中国要解决一些实际的问题就可以了。我从我个人的角度来看，中国未来要解决三个问题。第一个是怎么样增加有效需求？第二个是如何增加投资的效率？第三个才是加快创新驱动增长？因为简单来说，增加有效需求来说，当然让人民币贬值也可以增加需求。但是中国要靠海外需求来拉动经济增长的力度是非常有限的。
第一，全球金融危机之后，全球的贸易复苏没有和经济复苏同步，也就是说有一定程度的去全球化的情况。再一个，中国的制造业占全球制造业比重高达20%，如果说按照过去中国的制造业增长速度往上走，十年二十年之后，全球的制造业百分之百都要在中国，所以过去制造业高速增长的时代也一去不复返了。所以要适当的降低制造业的增长速度，要提高质量，这也是最重要的。因此国内的需求也是非常重要的。因为现在国内需求扭曲状态非常严重。怎么样增加有效的国内的需求，我觉得还是很重要的一个课题。不要舍弃这样一个最基本的内容去追求其他的更长期的目标，因为更长期的目标对当下GDP的帮助是非常有限的。
第二，如何提高投资效率。刚刚讲到财政改革本身就限制了地方政府未来融资的可能性。也就是说未来实体经济这一块，其中一个就是国营经济要逐步的退出，剩下民营经济的蛋糕可能就会多一些。另外国有企业也要进行去杠杆。中国国有企业制造业，中国企业的债务占GDP的比重是全球最高的，其中一个原因就是国有企业资产太重，主要原因是我们过去论英雄的时候就是看资产规模而不是看投资回报。如果说未来对整个投资效率来做评价的话，国有企业的改革是必然的。所以提高效益这一块有很多可以做的改革。传统产业，国有企业改革都是我们期待的，我们希望可以加快这个速度。
第三是加快创新，创新是一个非常长期的过程，怎么样保护知识产权，提高人力资本，加上税收优惠，这三个因素都是创新必备的几个条件。时间的关系我就说三点，我的基本判断是未来我们讨论新常态，新的增长动力和过去旧的增长动力是完全不同的。那么怎么样衡量改革到底是不是成功，我觉得关键是我们未来的增长是不是继续以加杠杆为代价。这个就是一个非常简单的衡量指标，如果说我们的增长继续以加杠杆为代价，那么我们低增长和改革的红利都没有真正的意义上体现出来。而这样的改革很难说是成功的。我就说到这里，谢谢大家。
（编辑：wenqi）
