期货报告：非标全线监管限制货币无序扩张

据悉 ，监管层内部已形成针对证券期货经营机构资产管理业务的三份文件的征求意见稿，其中包括《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》、《证券投资基金管理子公司管理规定》以及《基金管理公司特定客户资产管理子公司风控指标指引》。三份文件大幅降低了各类资管计划的杠杆，明令禁止“向投资者宣传预期收益率”，大大提高了基金子公司的设立门槛，并要求对专户子公司建立以净资本为核心的风险控制指标体系。资管业务和子公司通道业务野蛮式增长的过程即将结束。

结合近期媒体报道监管层频繁发文排查潜在金融风险的动作来看，对影子银行、非标资产的监管全线升级，除了上述渠道控制外，监管手段多管齐下。首先，在源头上通过加大对非法集资行为的排查、提高银行委外资金占用成本等控制资金外溢；其次，加强排查银行票据业务规范对接标的；另外，香港方面也积极配合，加大打击内资非法流入部分堵住了资金的外流渠道。一时间，对资金配置非标资产的监管前所未有，而未来一段时间，出于降杠杆、防风险的考虑，监管趋严的态势还会持续，监管范围有可能继续扩大。

金融体系和资产价格的不稳定因素增强是这次监管升级的主要导火索。2014年以来，随着43号文约束了融资平台、房地产开发投资在高库存之下持续走低，2010-2013年通过信托等渠道形成的影子银行资金的可投资标的大幅减少。由于成本端降幅慢于收益端，原系统下的各个环节都有动力寻找高收益资产，结果就是2014年以来资产价格的波动较以往大幅增强，推动了比如说两融的快速扩张、配资业务的兴起以及信用债市场的火爆。

在国际货币政策无序、国内经济结构转型背景下，一个稳定运行的资本市场显得尤为重要。管理这些资金既可以通过货币政策进行总量控制，也可以通过严格监管达到类似效果。虽然目前经济企稳的势头还能持续，但中期下行压力依然不可忽视。在长期L型的共识下，货币政策暂时进入观望期，总量上直接调节的可能性非常小，贸然收缩很可能造成不可承受的毁灭性打击。在此背景下，政府选择了通过加强监管限制资金无序扩张的冲动。

显然，中期内对系统性风险的排雷对于国内经济的运行、对于资本市场的稳定有着非常积极的意义，但短期内整体流动性的收缩，以及企业融资成本的上移、融资渠道的受限将对实体经济、资本市场产生负面作用，而这种影响可能才刚刚开始。4月份以来已有179支中票和短融取消发行，5月份中低评级中票发行利率较4月继续上行70BP。

从其对市场的影响看，短期内各类风险资产价格在去杠杆、压缩货币创造的背景下都会受到打压，股票、债券表现为对流动性的担忧，对工业品期货的短期影响并不明显。随着时间的推移，由于缺乏增量资金入场，企业盈利恢复期已过，对信用违约、人民币汇率贬值等中期担忧仍在，股市难有表现机会；表外资产配置受限会增加债券需求，叠加基本面降温，期债依然是不错的投资选择；工业品期货经过前期大涨之后供应有所恢复，而需求端的压力逐渐显现，综合对中期资产价格构成压力。

 （编辑：谢凤）