证监会和基金业协会鼓励发展“类信托”的契约型私募基金

证监会105号令《私募投资基金监督管理暂行办法》确立了监管部门对私募基金不设审批、事后监管、鼓励创新的监管态度，“契约型”私募基金获得了制度与监管层面的生存环境，私募基金不得超过50名投资人的限制借道“契约型”基金实现突破。

一、合伙制私募基金的“50人困境”

合伙制私募基金作为民间投资与民间金融的利器，在过去的几年中获得了巨大的发展。但是，随着市场融资环境的变化，合伙制基金的制约因素也逐渐显现，并进而影响到合伙基金的资金招募。首先是人数限制问题，受制于《合伙企业法》中关于有限合伙50人的人数限制，有限合伙在资金招募的规模上受到一定的制约。虽然也有部分合伙基金管理人通过伞形架构等方式突破50人限制，但操作过程仍存有不便。其次是合伙制基金的投资人工商变更难题。按照《合伙企业法》规定，投资人等变更，需要进行工商备案。这也限制了合伙制基金的招募，对于投资人跨区域或者存续期间较短的合伙企业而言，这个问题更加突出。

为了突破上述限制，合伙制基金管理机构通常会借道信托或者券商、基金公司资管计划。然而，雁过拔毛的效应在任何时候都会存在。更何况，信托、证券公司、基金公司的合规要求也会一定程度上限制合伙制基金的对外投资。

二、“50人”的限制已被突破，“契约型”私募基金破局

2014年8月21日，证监会发布了第105号令--《私募投资基金监督管理暂行办法》（以下简称“《监管办法》”）。《监管办法》第十一条规定：“私募基金应当向合格投资者募集，单只私募基金的投资者人数累计不得超过《证券投资基金法》、《公司法》、《合伙企业法》等法律规定的特定数量。”显然，公司制、合伙制私募基金的投资人数应当受《公司法》及《合伙企业法》的约束而不得超过50人（股份公司制不得超过200人），而对于“契约型”私募基金而言，在目前无其他法律规定的情况下，其应当适用《证券投资基金法》（以下简称：《基金法》）。《基金法》第八十八条规定：“非公开募集基金应当向合格投资者募集，合格投资者累计不得超过二百人”，也就是说，“契约型”私募基金的投资者人数可最多不超过200人，突破了（有限）公司制、合伙制基金的50人限制。这一突破，对于基金参与主体，特别是基金管理人与销售服务机构而言具有重大意义，在做大基金规模的同时，也将使更多投资者收益。

三、众望所归的“契约型”私募基金

正是由于合伙制基金的上述“缺陷”，对于期限较短的基金而言，以“契约”方式聚合资金，并委托管理似乎是一个不错的选择。

1、何为“契约型”基金？

从组织形式上来区分，基金分为公司制、合伙制及契约制基金。以对外投资为目的设立公司或合伙企业，投资人成为公司股东或合伙人，资产由管理人管理，该种类型的基金为公司制或合伙制基金。投资人与管理人、托管人签署基金合同，各方权利义务由基金合同进行约定，资产由管理人管理并交由托管人托管，该类基金为契约制基金。契约型基金不具备独立的法人资格，投资人通过基金合同授权管理人代为行使基金财产的使用、处分权，管理人受托管理基金财产所获得的收益由基金份额持有人按基金合同的约定享有。我国《证券投资基金法》所规定的证券投资基金属于典型的契约型基金。

2、契约型基金的优势

与公司制或合伙制基金相比较，契约型基金不设公司或合伙企业等该类需在工商行政管理机关登记注册的实体，投资人的身份、管理人与托管人的法律地位与职能等均由各方共同签署的基金合同进行约定。从而可以省去复杂的工商登记流程。同时，由于无需借用有限合伙或者公司的外壳，其投资人的人数方面会更加灵活。

3、契约型基金的法律基础

我国《基金法》第二条规定：“在中华人民共和国境内，公开或者非公开募集资金设立证券投资基金（以下简称基金），由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，进行证券投资活动，适用本法”。《基金法》第三条规定：“基金管理人、基金托管人和基金份额持有人的权利、义务，依照本法在基金合同中约定”，该条规定实质上为契约型证券投资基金奠定了法律基础。当然，由于《基金法》是调整证券投资法律关系的，事实上，目前我国大部分公募证券投资基金均属于“契约型”基金。

四、证监会“契约型”私募基金新规

《监管办法》的相关规定，主要在以下几方面确立契约型私募的框架：

1、私募基金管理人

《监管办法》第五条规定：“设立私募基金管理机构和发行私募基金不设行政审批，允许各类发行主体在依法合规的基础上，向累计不超过法律规定数量的投资者发行私募基金。建立健全私募基金发行监管制度，切实强化事中事后监管，依法严厉打击以私募基金为名的各类非法集资活动。”《监管办法》充分彰显了监管当局发展私募、鼓励创新的决心与态度，这就为各类不同形态的私募基金的发展创造了相对宽松、自由的发展环境，这其中就包括“契约型”私募投资基金。

2、放开了私募基金的类型

《监管办法》第二条第一款规定：“本办法所称私募投资基金（以下简称私募基金），是指在中华人民共和国境内，以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金”，该款内容仅从非公开发行的角度限定了私募投资基金的范畴，而并未对私募投资基金的组织形式予以限定。《监管办法》第二十条的规定：“募集私募证券基金，应当制定并签订基金合同、公司章程或者合伙协议（以下统称基金合同）。基金合同应当符合《证券投资基金法》第九十三条、第九十四条规定。募集其他种类私募基金，基金合同应当参照《证券投资基金法》第九十三条、第九十四条规定，明确约定各方当事人的权利、义务和相关事宜。

《监管办法》将基金合同与公司章程、合伙协议并列，共同作为组建私募基金的基础法律文件。

3、放开了投资领域限制

《监管办法》第二条第二款规定：“私募基金财产的投资包括买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及投资合同约定的其他投资标的”。股权、期货、期权、基金份额等私募投资标的都是对公募基金的突破，特别是该款关于“投资合同约定的其他投资标的”的兜底性表述更是给了私募基金参与主体广阔的创新空间。

4、明确了私募基金的“合格投资者”

《监管办法》规定，私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100 万元且符合下列相关标准的单位和个人：（一）净资产不低于1000 万元的单位；（二）金融资产不低于300 万元或者最近三年个人年均收入不低于50 万元的个人。

5、备案及托管规则

《监管办法》还规定，基金管理人及基金应当依法办理备案登记；除基金合同另有约定外，基金应当由基金托管人托管。

《监管办法》的出台无疑将推动私募基金健康、快速发展。“契约制”给私募插上了腾飞的翅膀，在投资标的被广泛放开的基础之上，加之对“50人”限制的突破，私募基金在监管层宽容的政策环境下，必将获得长足的发展

基金业协会洪磊：鼓励发展信托契约型基金

5月16日2015全球对冲基金西湖峰会在杭州召开，在会上基金业协会党委书记洪磊表示，截止到2015年4月底，我国正在运行的对冲基金产品6714只，资产管理规模达到8731.50亿元。

以下为洪磊发言实录：

大家好！很高兴再次来到杭州。我受育军主席助理的委托出席本次对冲基金峰会并发表演讲。对冲基金在国外已经发展了几十年，无论是从投资理念、投资策略还是投资业绩看，都已成为一支令人瞩目的投资力量。在我国，对冲基金尚处在起步阶段，但发展空间巨大。这次峰会的召开，以及玉皇山南基金小镇的落成，都具有很强的现实意义。我想借助今天这个宝贵的机会，和大家分享一些自己的看法。

一、 我国对冲基金不断发展，市场功能日益显现

许多人了解对冲基金都是从1997年亚洲金融危机开始的。当时，以索罗斯为首的国际对冲基金对东南亚金融市场造成了巨大的冲击，其后很长一段时间，很多中国投资人都认为对冲基金是通过“黑匣子”式的复杂操作，对市场进行投机性砸盘获利。对冲基金是资产大鳄掠夺财富的工具，是一只需要关进笼子的巨兽。2010年，随着融资融券和股指期货的推出，中国证券市场基础设施建设逐步完善，对冲基金在我国驶入快速发展的车道，开始被越来越多的投资人认知、认可和接受。

截止到2015年4月底，我国正在运行的对冲基金产品6714只，资产管理规模达到8731.50亿元。相较于公募基金，对冲基金使用的投资和交易策略更加丰富和多元。目前，我国对冲基金投资策略已经从股票、债券、宏观策略逐步拓展到事件驱动、相对价值、管理期货、复合策略和其他策略，量化工具的使用更为广泛、成熟和有效，一些中国背景的投资团队开始启航出海，在全球可投资市场范围内进行资产配置，使用海外市场的金融衍生工具进行对冲。可以说，我国对冲基金规模增长非常迅速，投资策略日趋完善。

一个成熟、完整的财富管理行业为投资人提供的投资工具既要包括规避非系统性风险的相对收益产品，也要包括化解系统性风险的绝对收益产品。对冲基金是市场为了风险可控、收益可期而逐步摸索出来的一种模式。从2011年到2014年，我国对冲基金的风险收益关系逐年趋向合理，开始在“春、夏、秋、冬”不同投资周期中发挥相应的管理风险、获取绝对收益的功能，成为财富管理不可或缺的集合信托投资工具。

二、 我国对冲基金面临新的机遇与挑战

财富管理行业应以客户的需求为中心，通过对股票、债券、货币、衍生品、资产证券化产品等基础资产进行配置，形成个性化、工具化、标准化集合工具，最终为客户提供全方位财富管理解决方案。健康完备的基础资产、丰富发达的投资工具、满足客户不同风险偏好、时限要求、收益目标的一揽子解决方案是支撑财富管理行业发展的三重结构体系。

我国财富管理行业要获得长足发展，结构体系不仅要满足高净值客户的需要，而且必须满足养老金市场化管理的需要。截止到2014年底，我国的基本养老金累计结余高达3.06万亿元，企业年金余额7600亿元。今后每年增加的职业年金约为2000亿元。

目前养老金资产管理以企业年金为主，绝大部分养老金还未进行市场化投资管理，这里除了养老金体制的问题外，主要原因是养老金资产对收益稳定性要求很高。目前可供投资的工具以股票基金为主，收益率也比较高。

自证券投资基金成立以来，偏股型基金年化收益率平均为13.55%，超出同期上证综指8.22个百分点，运作5年以上的公募基金中，将近一半的产品年化收益率超过10%，46只超过20%。但是，股票基金波动性大，投资工具中缺乏足够的固定收益和绝对收益品种为其提供组合。因此我们必须大力发展可以平滑市场波动、获取绝对收益的对冲基金，为养老金等长期资金入市提供组合工具。

三、 创新驱动发展，专业开创未来

财富管理是“受人之托，代人理财”，投资人自担风险，自享收益，管理人作为管理顾问获取一定比例的管理费，或是按照约定进行业绩提成。投资人出于对管理人专业能力的信任，在没有保本保收益的情况下将自己财富的控制权、处置权交付给管理人，就像病人将自己的生命交付给了医生。

多年前有一部非常流行的美剧《急诊室的故事》，里面提到的“希波克拉底誓言”让我印象深刻。这是2500年前古希腊医生希波克拉底对医生责任和行为规范的誓言，是每个新医生上岗前都要宣誓的誓言，是大前研一先生定义的专业主义精神。在财富管理行业，管理人应当向医生对待生命一样对待受托资产，必须履行自己对投资人的专业主义誓言，必须在专业上坚持创新、不断精进。

首先，要创新投资工具，发展差异化战略。

本杰明格雷厄姆在《聪明的投资者》里面开篇就谈投资还是投机。我认为资本市场的投资和投机相辅相生，没有投机提供流动性，投资就无法获得长期收益，没有投资，投机也就失去了生存的土壤。因此，资本市场的投资策略要多元化，要百花齐放。目前，市场上对冲工具很多，但是流动性和稳定性依然是行业需要探索解决的问题。对冲基金要下工夫研究资本市场价格运动规律，在投资策略和交易策略上把握和践行这些规律。

俗话说知易行难，其实，是知不易、行更难、要坚持最难。对冲基金要勇于破冰，打破现在市场投资工具单一化、同质化的局面，积极发展差异化、标准化集合投资工具，找到自身优势与市场机会的最佳结合。

第二，要抓住“互联网+”的本质，从产品本位向客户本位转变。

当前，以大数据、云计算和互联网为代表的科技浪潮正在对财富管理产业格局产生巨大的影响，公募基金管理人、私募基金管理人、证券公司等各类金融机构都在积极拥抱“互联网+”。但是目前，许多公司把互联网当成争夺客户、抢占地盘的工具。

我认为，“互联网+”描述的是互联网在资源配置中的优化和集成作用，是金融机构打破行业壁垒，突破创新，提升专业水准，实现服务升级的载体，也是金融行业资源再分配的重要机会。对冲基金要研究摸索利用互联网解决产品和服务上普遍存在的盲点、痛点，从产品开发、投资管理、风险控制、客户服务全产业链条全面做到从产品导向转向客户导向，实现投资人资金配置和长期保值增值的目标。希望对冲基金管理人能成为行业的探路者，为财富管理行业提供示范效应。

第三，要加大人才队伍建设，尊重专业能力。

我看到今天有桥水基金的代表发言，我读过桥水基金创始人雷﹒戴利奥写的关于他人生和管理准则的一本小书，特别认同他的一些观点。面对不确定的市场，对冲基金机构要建立鼓励学习和自我反思的企业文化，形成敢于试错、勇于纠错、善于容错的企业机制，尊重专业人士独立思考的权利，允许专业人士坚持自己的投资哲学和操作理念，为持续自我改善和自我完善创造机会和空间。

最后，要始终把合规风控作为创新发展的底线。合规风控与创新发展不是此消彼长的零和关系，对冲基金行业要保持两者的动态平衡，全面贯彻落实“八条底线”，实现快行且致远，健康发展。

中国基金业协会为推动对冲基金的发展，将做好以下几个方面的工作：

第一，发挥协会平台优势，为对冲基金发展提供有力支撑。协会将积极探索针对对冲基金的行业特色服务，加强行业研究和学术交流的平台建设，主动与相关国家部委、地方政府、其他行业协会建立合作渠道，尝试搭建行业服务对接。

第二，加强行业自律，为对冲基金发展打造健康的生态环境。协会将进一步推进自律制度体系建设，加强数据收集与数据公示力度，扶持一批私募基金评级机构，推进市场开展私募基金产品的评价业务。同时，协会还将加强执纪执法，坚持维护行业秩序，创造公平竞争环境，保护投资者权益，防止劣币驱逐良币。

第三，支持创新，助力对冲基金保持市场活力。协会将积极推动完善产品治理体系、私募基金工商注册登记制度，特别发展信托契约型基金，积极协调有关部门，倡导税收中性原则，建立符合现代社会需求的税收制度，促进长期资本的形成。

第四，加强投资者教育，培育健康的信托文化。协会将加强与媒体的合作，积极利用新媒体手段，让投资人更好地了解对冲基金的投资理念、投资方法和投资机会，引导投资人建立正确的投资观，积极宣传“卖者有责，买者自负”的信托文化，帮助投资人不断改善自己的投资行为，享受投资收益，承担投资风险。

各位嘉宾，各位朋友，当前，我国经济发展进入新常态，对资本市场提出了更高的要求和期望，也为对冲基金行业乃至整个资产管理行业带来巨大的发展机遇。促进对冲基金规范发展，不仅可以健全多层资本市场，完善我国金融体系，更将满足多样化理财需求，增强社会资金使用效率，推进经济转型升级。截至2015年5月13日，浙江省已登记的私募基金管理人713家，管理基金约1200只，管理规模约1800亿元，杭州已经成为继北京、上海、深圳之后又一大基金管理中心。协会愿与大家戮力同心，携手同行，共同营造规范、诚信、创新的私募行业发展环境，共建基业长青。